万宝盛华(02180.HK):灵活用工业务延续高增，人服龙头增长持续兑现

随着灵活用工站上风口，大量资本争相涌入，灵工平台迎来井喷。根据天眼查数据显示，仅2015年以来注册“灵活用工”标签的服务商就已经达到了前十年的4.3倍。

在各方人马纷纷入局之时，行业也开始暴露出一系列的问题，“灵活用工”平台频繁暴雷，洗钱、偷漏税成为重灾区。行业乱象背后监管也正愈加趋严，近期包括海南、湖南、河南等多个省份发布相关政策或指导意见，对不规范的灵活用工平台进行清理整顿。

长期来看，严监管将推动行业长期良性发展，同时随着违法违规灵活用工平台的出清，灵活用工行业集中度将进一步提升，未来增量有望向头部企业集中。

那么，在当前一众服务提供商之中，谁能在这之中脱颖而出并持续站稳脚跟？恰逢灵活用工行业的头部企业——万宝盛华（02180.HK）近期公布了2021年中期成绩单，给了我们一个不错的观察窗口。

一、稳健经营，效率提升，增长潜能得到充分验证

从此次披露的财报数据来看，万宝盛华在经营层面上展现出了两大明显的特征：

1·经营持续稳健，业务多点开花

上半年，万宝盛华各业务板块持续推进，为公司的持续稳健经营提供了坚实的基础。按公告所示，截止至2021年6月30日，万宝盛华录得营业收入18.71亿人民币（单位下同），同比增长16.7%。

分业务来看，作为业绩的压舱石，亦是万宝盛华的战略重点，灵活用工业务期内表现依旧强劲。数据显示，上半年灵活用工业务录得17.39亿元，同比增长15.4%。该业务分部的营收占比维持在高水平，2021H1达92.9%。与此同时，该业务分部在中国大陆地区同比增长近约34.3%，公司灵工业务的优势得以凸显。

同期，招聘解决方案不仅迅速摆脱了疫情影响，增速重回正增长，并且在上半年呈现加速盈利的良好势态。期内，包括人才寻猎和RPO业务在内的招聘解决方案实现营收1.16亿元，较去年同期增长32.8%；此外，其他人力资源服务实现营收0.16亿元，同比增长75.4%。

整体上看，万宝盛华多元业务并行的发展格局，为上半年经营业绩提供了稳固支撑，展现出良好的成长性与稳定性。

2·营运效率优势显现，全年收益预期或可抬升

在营收稳步提升的同时，公司积极提升运营效率，提质增效，报告期内销售、行政开支占营收比重继续下降，实现净利增长提速，人均效能提升。

截至2021年6月30日，公司拥有人应占溢利6429.6万元，同比增加14.7%；公司拥有人应占经调整溢利6659.9万元，同比增加16.8%。

而从人均效能及调整后净利来看，上半年万宝盛华人均创造营收170万元人民币， 同比增加13.8%；人均创造调整后净利6万，同比增加13.9%，运营效率显著提升。

可以看到，随着就业市场回暖，万宝盛华营收、利润双双大增，从中不难发现万宝盛华具备效率高、成本低等诸多优势。而基于上半年优异的业绩增速，大概率可以预期今年整体业绩仍能保持良好增长态势。

二、灵工行业洗牌，政策趋严，谁能站稳脚跟？

尽管灵活用工市场规模不断攀升,但在当前监管趋严、竞争加剧的大背景之下,诸多的灵活用工平台都面临着调整业务的压力，行业洗牌从未停止而且会愈加激烈,谁会在这中站稳脚跟？

我们认为，行业发展至今，已形成了一定的产业基础和行业格局，在此之中，头部公司凭借灵活员工人数上较高的市占率和收费上更高的水平，在市场规模、资金、资金、品牌等方面处于优势。由此观察万宝盛华，我们认为公司在这几大方面均有不错表现，具体来看。

1·抢占先发优势，积淀深厚资源

在深耕大陆市场20多年后，万宝盛华已抢占了市场先发优势，与客户建立起长期深厚合作关系。在公司所聚焦的新经济及科技领域内，从候选人资源的迭代积累，到企业客户用工需求增长的循环链，形成飞轮效应下的正向循环。

据报告所示，获介绍职业的合约员工总数增长至25,000人，同比增长约19%，于中国大陆获介绍职业的合约员工总人数大幅增长约40%。与此同时，来自新经济及科技领域的客户数量较2020年底增长约320个。可以预见的是，不断增长的资源储备在夯实万宝盛华行业地位的同时，也将在后续反哺公司的对外扩张和盈利增长。

值得一提的是，根据灼识咨询于2021年八月发布的《人力资源服务市场行业报告》，按营收计，万宝盛华再度成为2020年大中华区人力资源解决方案市场的***大参与者。

2·手握充足现金，奠定长期发展基础

一般而言，资金实力较强的企业往往能保持较强的风险抵御能力，并能为公司实现业务规模的扩张和区域扩张提供支撑，进而提升公司的长期盈利能力。在此之中，我们注意到万宝盛华账面现金充裕，与稳健的经营状况充分匹配。

截止2021年6月30日，万宝盛华在手现金和银行存款达10.3亿。同时注意到，公司贸易应收款项周转日数则由去年的52.7天进一步减少至50.2天，体现了万宝盛华较强的现金流管理能力。尤其是目前国内外疫情仍有反复，充裕的现金储备将有效抵御不确定性风险，是企业长期竞争力的根本。

3·技术赋能，挖掘增长新空间

我们认为，借助科技力量，实现产业的数字化转型已成为顺应时代发展的必然趋势。报告期间，万宝盛华持续加码技术，扩张服务生态边界。

公司以科技驱动服务范围扩张，加快加速科技平台建设，旗下一体化人力资源科技平台「职场+」，***覆盖工作、生活和发展三大人力资源应用场景，与天天U才、天天U单、RightGRC等多个职场科技产品形成协同效应。

（来源：公司公告）

深一层的考虑，人力资源服务的民生属性凸出，其发展与中国近9亿劳动力紧密相关，在满足人民对美好生活的向往中，蕴含着巨大的价值。万宝盛华打造的职场科技平台，以职场为核心立足点，为客户提供更深度的职业服务，如为数字化时代的组织和个人提供专业技能培训，助其实现未来职业发展目标。

此外，平台还围绕职场与职场人的生活，提供更广泛的生活服务，优化在衣食住行康养医教等方面的生活体验，改善员工满意度，平衡员工的职场生活。

可以看到，万宝盛华所打造的是一个更开放更主动的职场生活生态系统，在此之中，职场人的生活幸福感的提高和职场影响力的提升互为驱动，或能形成一个正向的加速发展。而这也为公司和人服行业的发展带来了巨大的想象空间。

4·立足品牌优势，扩展潜力城市

在品牌力的加持下，伴随公司不断扩宽业务的深度与广度，其发展动能将加速得到释放。

一方面，我们看到万宝盛华背靠实力***的全球人力资源服务龙头企业——Manpower Group Inc.，因此拥有丰富的跨国企业资源。另一方面，在深耕大陆地区多年后，万宝盛华亦借助高品质的服务质量和品牌优势，在中国大陆的人资市场建立起***地位。

中国大陆地区一直是万宝盛华的重点战略市场，大陆地区的营收在过去4年的年化复合增长率高达32%。今年上半年，公司来自大陆地区收入为11.54亿元，占总收入比重同比提升7.8个百分点至61.7%。同期，来自台湾的营收同比增速亦有增长，但总体占比较少。

聚集到中国大陆各区域，万宝盛华的收入主要来自于北、上、广、深等一线城市，一线城市在获取大客户和订单方面，有极大优势，同时，万宝盛华也看到了二三线城市的巨大潜力，因此在巩固既有市场占有率的同时，公司正逐步将经营触角延伸至华南、华中及华西等低渗透地区。

小结

万宝盛华大中华在人力资源赛道已有20余年的深厚积累，其所具备的人力资源巨头的品牌优势以及跨地域的业务布局，在该细分市场内形成了强大且难以逾越的优势，伴随业务继续纵深发展，公司长期价值也将逐步得到体现。

回归到投资层面，万宝盛华在上半年实现营收与利润稳健双升，验证了公司商业模式及业务生态的优势，也为全年业绩增长奠定了有利基础。根据万得数据，万宝盛华的静态市盈率（2020年）为21倍左右，扣除现金后市盈率（2020年）仅为15.82，明显低于业内其他公司。而综合机构一致预测相关数据，扣除现金之后的预测市盈率（2021年）更是仅为4.77，由此我们认为公司估值具备较强的吸引力。

（数据来源：WIND、富途牛牛，格隆汇整理）

截至发稿，万宝盛华股价仅为9.24港元左右，对比大行机构给出的目标价16.59港元，潜在涨幅空间接近79.54%。结合公司在二级市场上的历史表现来看，股价在去年一度突破14港元，叠加公司业务稳中向好的态势，以及先发优势、充裕现金流、品牌及技术优势等行业***属性已经在2021年中报得到了充分的验证，同时公司持续推进投资并购，市场规模或将进一步提升。以上种种因素驱动下，我们认为重新审视万宝盛华的价值或是必然之举。